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Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit Sehr geehrte Damen und Herren, vielen Dank für Ihre Einladung und freundliche Begrüßung. Ich freue mich, heute hier in Mannheim bei Ihnen zu sein. Mit dieser Veranstaltungsreihe bietet das ZEW seit mehr als drei Jahrzehnten ein Forum für politischen, wirtschaftlichen und akademischen Austausch. Ihre Erwartungen sind sehr klar formuliert: «Aktuelle wirtschaftspolitische Themen und Entwicklungen stehen im Mittelpunkt». Aktuell häufen sich die drängenden Themen und Entwicklungen. Nehmen Sie zum Beispiel die zahlreichen Kurswechsel in der Handelspolitik der US-Regierung. Manchmal sind die Themen bereits überholt, bevor man überhaupt die Möglichkeit hatte, sich damit auseinanderzusetzen. Auf jeden Fall ist eines klar: Wir haben heute viel zu besprechen. Als das ZEW mir vor etwas mehr als zwei Monaten ein Thema vorschlug, war ich mir sicher: Es gab keine Chance, dass das gewählte Thema bereits veraltet sein würde. Und warum nicht? Wie Alan Greenspan, der ehemalige Vorsitzende der US-Notenbank, einmal sagte: «Unsicherheit ist nicht nur ein wichtiger Bestandteil der geldpolitischen Landschaft, sie ist das bestimmende Merkmal dieser Landschaft.» Greenspan sagte dies im Jahr 2003. Der Begriff «die große Stabilisierung» war gerade geprägt worden, um eine Periode außergewöhnlicher makroökonomischer Stabilität zu beschreiben. Die Unsicherheit schien zu dieser Zeit relativ gering zu sein. Trotzdem betonte Greenspan den Faktor Unsicherheit. Und er steht damit nicht alleine da. Ich kann mir vorstellen, dass keiner von Ihnen jemals einen Zentralbanker sagen gehört hat, dass die Unsicherheit derzeit vernachlässigbar sei. Aus eigener Erfahrung kann ich bestätigen, dass wir bei geldpolitischen Entscheidungen immer mit Unsicherheit konfrontiert sind. Schließlich liegt es in der Natur der Sache: Die Entscheidungen wirken sich auf eine Zukunft aus, die nicht genau vorhergesagt werden kann. Der Umgang mit Unsicherheit gehört daher zum Aufgabenbereich der Geldpolitiker. Was sich ständig ändert, sind die Ursachen und der Grad der Unsicherheit. Und das bringt uns zum Kern des heutigen Themas: Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit. In meinem Vortrag heute werde ich drei zentrale Fragen behandeln: Wie sollte die Geldpolitik generell mit Unsicherheit umgehen? Was sind die Hauptursachen für Unsicherheit gegenwärtig und in der Zukunft? Wie navigiert die Geldpolitik im Euroraum durch die derzeitige Phase hoher Unsicherheit? Geldpolitik unter Unsicherheit Lassen Sie uns mit dem Thema beginnen, das wir gerade angeschnitten haben: Die Auswirkungen der Geldpolitik entfalten sich nur allmählich. Die Entscheidungen von heute beeinflussen die Inflation von morgen. Der zeitliche Abstand zwischen Entscheidungen und ihren Auswirkungen erfordert einen vorausschauenden Ansatz. Oder anders ausgedrückt: Wenn wir uns in der geldpolitischen Landschaft bewegen, schauen wir auch in unsere weiter entfernte Umgebung. Das bedeutet, dass ein wesentlicher Teil der Vorbereitung auf geldpolitische Sitzungen darin besteht, zukünftige Entwicklungen zu bewerten. Und anders als zum Beispiel beim Wetter, ist auch die aktuelle Situation nicht vollständig klar. Ein breites Spektrum an Daten und vielfältige wirtschaftliche Modelle sind daher für uns hilfreich. Wie eine Lupe und ein Fernglas erleichtern sie es uns, unsere Umgebung so genau wie möglich zu untersuchen. Darauf aufbauend können wir zwischen zwei Arten von Unsicherheit unterscheiden: Datenunsicherheit und Modellunsicherheit. Datenunsicherheit entsteht, weil nicht alle Informationen zur Verfügung stehen, um ein Bild des «wahren» Zustands der Wirtschaft zu erhalten. Dafür gibt es mehrere Gründe: Nicht alle Daten, die von Interesse wären, werden statistisch erfasst oder können in ihrer Gesamtheit erfasst werden. Einige Daten stehen nur mit erheblicher Verzögerung zur Verfügung. Einige unterliegen Messproblemen, so dass die Daten später überarbeitet werden müssen. Um ein Beispiel zu geben: Für die wirtschaftliche Aktivität im Euroraum liefert Eurostat etwa vier Wochen nach Quartalsende eine vorläufige Schnellschätzung. Diese basiert auf einem sehr begrenzten Datensatz, und insbesondere die Zahlen für den dritten Monat des Quartals müssen geschätzt werden. Die tatsächliche Schnellschätzung wird zwei Wochen später veröffentlicht. Aber auch diese enthält noch keine Details oder nominalen Daten. Weitere zwei bis drei Wochen später folgt eine erste Schätzung mit einer detaillierteren Aufschlüsselung nach Komponenten. Allerdings sind auch dann noch Änderungen zu erwarten, und diese können manchmal erheblich sein. Dies zeigt, wie wir in Echtzeit nur unvollständiges Wissen über die Gegenwart haben. Die Beschreibung und Bewertung der aktuellen Situation unterliegt daher bereits der Unsicherheit. Zusätzlich dazu gibt es die Modellunsicherheit. Um makroökonomische Prozesse untersuchen zu können, müssen komplexe Realitäten vereinfacht werden. Diese Vereinfachung wird durch Modelle erreicht. Sie beschränken sich auf eine kleine Anzahl von relevanten Interdependenzen. Alle anderen werden ignoriert. In der Geldpolitik verwenden wir Modelle beispielsweise zur Vorhersage der Inflationsentwicklung oder zur Schätzung der Auswirkungen unserer geldpolitischen Maßnahmen. Es gibt jedoch viel Raum für Diskussionen darüber, ob die Vereinfachungen in jedem Modell immer angemessen sind. Aber selbst wenn wir uns alle über den Modellrahmen einig wären, bleiben weitere Unsicherheitsquellen bestehen. Dies betrifft zum einen die Parameter. Diese spiegeln die angenommene Stärke und Dynamik der Beziehungen innerhalb eines gegebenen Modells wider. Die Parameter werden in der Regel auf der Grundlage vergangener Beobachtungen geschätzt. Die Schätzergebnisse hängen daher auch von der gewählten Untersuchungsperiode ab. Darüber hinaus können sich die Parameter im Laufe der Zeit verändern, zum Beispiel als Folge von Strukturveränderungen. Insbesondere wenn dies abrupt geschieht und die strukturellen Brüche nicht sofort erkannt werden, können die Modellergebnisse irreführend sein. Zum anderen verwenden Modelle oft Variablen, die nicht direkt beobachtet werden können, wie z.B. das Potenzialwachstum oder die natürlichen Zinssätze. In Zeiten hoher Unsicherheit in der europäischen Geldpolitik müssen diese selbst geschätzt werden, was mit erheblicher Unsicherheit verbunden ist. Dies zeigt auch, wie eng Datenunsicherheit und Modellunsicherheit miteinander verflochten sind. Zusammenfassend lässt sich sagen: Modelle kommen aufgrund von Unsicherheiten in ihrer Struktur, Parametern und Schätzbasis zu unterschiedlichen Ergebnissen, was zu unterschiedlichen Schlussfolgerungen führen kann. Die Bewertung durch Experten bestimmt oft das endgültige Prognosebild. In der Praxis sind Datenunsicherheit und Modellunsicherheit besonders relevant, wenn unerwartete Ereignisse eintreten. In solchen Zeiten ist der Bedarf der geldpolitischen Entscheidungsträger nach umfassenden Informationen natürlich besonders groß. Dies liegt daran, dass die angemessene geldpolitische Reaktion von der Art der jeweiligen unerwarteten Ereignisse abhängt. Datenunsicherheit und Modellunsicherheit erschweren es jedoch, die genaue Natur und Größenordnung eines derzeit stattfindenden Schocks endgültig festzustellen. Es besteht ein relativ hohes Risiko, falsch zu liegen. Was können geldpolitische Entscheidungsträger dagegen tun? Zunächst greifen wir auf viele verschiedene Informationsquellen zurück, um ein möglichst vollständiges Bild der aktuellen Situation zu erhalten. Beispielsweise haben wir bei der Bundesbank in den Jahren 2019 und 2020 begonnen, regelmäßig Haushalte und Unternehmen nach ihren Einschätzungen und Erwartungen zu befragen. Seit 2020 messen wir die Aktivität der deutschen Wirtschaft anhand eines wöchentlichen Index. Seit Beginn des Krieges in der Ukraine wurden Modelle entwickelt, die explizit Gaspreisschocks berücksichtigen. Darüber hinaus arbeiten wir kontinuierlich daran, unsere Prognosemodelle weiter zu verbessern. Künstliche Intelligenz bietet jetzt neue Möglichkeiten, wie das Erfassen nichtlinearer Beziehungen, die Analyse großer Datensätze und die Automatisierung und Beschleunigung von analytischen Prozessen. Wir prüfen intensiv all diese Möglichkeiten bei der Bundesbank. Und wir haben bereits einige vielversprechende Erfolge in dieser Hinsicht erzielt. Ich werde später auf ein spezifisches Prototypenkonzept zurückkommen. Angesichts der Datenunsicherheit und Modellunsicherheit sind wir in der Geldpolitik gut beraten, eine möglichst robuste Strategie zu verfolgen. Um bei dem Bild von Alan Greenspan zu bleiben: In der Geldpolitiklandschaft sollten Sie am besten das Umdrehen von Flip-Flops vermeiden. Hier sind robuste Schuhe erforderlich. Eine robuste Strategie erzielt gute Ergebnisse unter verschiedenen Annahmen und verhindert besonders kostspielige Fehler. Je unsicherer die Situation ist, desto größer ist das Risiko von Politikfehlern. Deshalb sind geldpolitische Entscheidungsträger in Zeiten hoher Unsicherheit auch als Risikomanager gefragt. Wir müssen verschiedene Szenarien berücksichtigen, die Wahrscheinlichkeit bewerten, dass sie eintreten, sowie deren Auswirkungen abschätzen und auch die Kosten und Nutzen verschiedener geldpolitischer Wege abwägen, die zum Inflationsziel führen. Wie beeinflussen diese Überlegungen unsere Entscheidungen? Die kurze Antwort lautet: Es kommt darauf an. Ein gradueller Ansatz kann sinnvoll sein, wenn die Unsicherheit hoch ist. Es ist menschliche Natur: Wenn der Raum, den Sie betreten, dunkel ist, stürmen Sie nicht einfach hinein. Sie gehen langsam voran, machen kleine Schritte. Übertragen auf die Geldpolitik könnten die Kosten für die Umkehrung der Politik nach einem Fehler die Kosten für ein zu spätes Handeln übersteigen. «Flip-Flops» könnten selbst zur Unsicherheit beitragen und die Erwartungen destabilisieren. Darüber hinaus kann ein plötzlicher Richtungswechsel zu größerer Volatilität an den Finanzmärkten führen und Risiken für die Finanzstabilität darstellen. Dennoch wird es nicht immer der Fall sein, dass eine vorsichtige geldpolitische Entscheidungsfindung eine gute Reaktion auf hohe Unsicherheit ist. Ich spreche von Situationen, in denen eine «abwarten und sehen» Haltung das Risiko erhöht, dass das Ergebnis besonders ungünstig ausfällt. Wenn ich noch einmal auf den dunklen Raum zurückkomme, den ich gerade erwähnt habe: Wenn die Flammen direkt hinter Ihnen sind, sollten Sie nicht in kleinen Schritten vorrücken. Ein Szenario, in dem die Inflationserwartungen zu entgleisen drohen, könnte genau ein solcher Fall sein. Dann wäre eine energische Reaktion angebracht, um sich vor diesem Worst-Case-Szenario zu schützen. Wie Sie sehen, kann es notwendig sein, schnell und umfassend zu reagieren, gerade weil die Unsicherheit hoch ist. Ganz offensichtlich sollten geldpolitische Entscheidungsträger, die als Risikomanager agieren, robuste Steuerungsansätze in Betracht ziehen, wenn sie in besonders unsicheren Zeiten Entscheidungen treffen. Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit Dies deutet auf ein hohes Maß an Unsicherheit unter Marktteilnehmern hin – insbesondere in den Vereinigten Staaten, aber auch im Euroraum. Gemessen an der Anzahl von Erwähnungen in Zeitungsartikeln erreichte die Unsicherheit in der Handelspolitik in diesem Frühjahr ihren Höhepunkt. Und das ist kaum überraschend, wenn man bedenkt, wie viele Fragen dieses Thema aufwirft: Welche Zölle werden eingeführt, vorübergehend ausgesetzt oder zurückgezogen – und wann? Welche Gegenmaßnahmen werden jeweils folgen? In welchem Maße werden sich Warenströme im globalen Handel verschieben? Was wird die Folgen davon sein? Wird Maßnahmen ergriffen, um diese Verschiebungen einzudämmen? Und wenn ja, von wem? Man könnte endlos so weitermachen. Selbst in Zeiten, in denen die Handelspolitik in geraden Bahnen verläuft, wären Prognosen über die wirtschaftlichen Auswirkungen von Umwälzungen im Zollregime nicht mehr als grobe Näherungen. Aber wir haben es mit einem nahezu unberechenbaren Zyklus von Ereignissen zu tun: Zölle werden angedroht, in Kraft gesetzt, teilweise zurückgezogen und dann erneut angedroht. Ein Beispiel dafür ist die US-Zollpolitik, die auf die EU verhängt wurde. Zuerst, am 12. März, verhängten die Vereinigten Staaten allgemeine Zölle von 25 % auf Stahl und Aluminium. Ein wenig später wurden auch zusätzliche Pauschalzölle von 25 % auf Autos und Autoteile verhängt. Am 2. April 2025 kündigte Präsident Trump auch «gegenseitige» Zölle für eine Vielzahl von Handelspartnern an, abhängig vom bilateralen Handelsdefizit und in Höhe von mindestens 10 % und im Fall der EU von 20 %. Aber dann, während Turbulenzen an den Finanzmärkten herrschten, setzte Präsident Trump am 9. April die Zölle für 90 Tage aus, zunächst um «Deals» zu erreichen. Der Mindestzollsatz von 10 % und der zusätzliche Zollsatz von 25 % auf Autos, Stahl und Aluminium blieben jedoch bestehen. Am 23. Mai drohte Präsident Trump der EU mit 50 % Zöllen, die am 1. Juni beginnen sollten – eine Drohung, die er zwei Tage später zurückzog. Das bedeutet, dass Prognosen auf einem weniger stabilen Fundament beruhen als üblich. Was das Wirtschaftswachstum betrifft, so scheint zumindest die Richtung klar zu sein: Deutschland, wie auch der gesamte Euroraum, wird wahrscheinlich deutliche Verluste aufgrund der US-Zollpolitik erleiden. Erstens werden die höheren Zölle europäische Waren im US-Markt weniger wettbewerbsfähig machen. Dies wird wahrscheinlich die Exporte in die Vereinigten Staaten verringern. Zweitens wird die träge wirtschaftliche Aktivität in den Vereinigten Staaten und anderen Handelspartnerländern die Nachfrage nach Produkten aus Europa dämpfen. Drittens erschwert das hohe Maß an Unsicherheit langfristige Planungen. Unternehmen könnten daher Investitionsentscheidungen in der Hoffnung auf ruhigere Zeiten verschieben. Die Bundesbank hat die Auswirkungen der US-Zollpolitik, die Mitte April in Kraft trat, Chinas Gegemaßnahmen und die unmittelbare Reaktion der Wechselkurse simuliert. Die Ergebnisse deuten darauf hin, dass die Wirtschaftsleistung im Euroraum mittelfristig um knapp unter einem halben Prozentpunkt niedriger ausfallen könnte. Die Richtung, in die der Handelsstreit die Inflation im Euroraum lenken wird, bleibt jedoch unklar. Einerseits tendiert schwächeres Wachstum dazu, die Preise zu dämpfen. Mögliche Diversionswirkungen infolge von mehr Waren aus China auf dem europäischen Markt könnten auch die Inflation etwas niedriger ausfallen lassen. Andererseits würden etwaige von der EU verhängte Vergeltungszölle die Inflation anheizen. Wie sich der Wechselkurs in Zukunft entwickeln wird, bleibt abzuwarten. Theoretisch würde die erwartete Reaktion auf die US-Zölle ein stärkerer Dollar sein. Dies würde tendenziell die Preise im Euroraum steigen lassen. Aber bisher haben sich die Dinge anders entwickelt. Nach den Zolldiskussionen ist das Vertrauen in den US-Dollar zumindest vorübergehend gesunken, was dazu führte, dass die Währung seit dem 2. April deutlich abgewertet wurde. Im Euroraum hat dies die Inflation gedämpft. Wenn man über den Tag hinausdenkt, ist es denkbar, dass sich auch langfristige Auswirkungen manifestieren werden. Zum Beispiel können Zölle einen besonders negativen Einfluss auf den Handel mit Vorleistungsgütern haben. Dies liegt daran, dass sie die Berechnungen erschüttern, auf denen die globalen Produktionsnetzwerke basieren. Unternehmen haben ihre Lieferketten verfeinert, um hoch effiziente Produktionsstrukturen zu schmieden. Die Handelshemmnisse jedoch bringen die globalen Wertschöpfungsketten durcheinander. Unternehmen werden keine andere Wahl haben, als ihre Lieferketten neu zu berechnen und einige ihrer Beziehungen zu Lieferanten anzupassen. Sie werden neue Partnerschaften aufbauen und sicherlich darauf achten, ihre Widerstandsfähigkeit zu stärken. Dies wird nicht über Nacht geschehen, insbesondere bei den derzeit so unruhigen politischen Bedingungen. Dabei könnten sie einige der Effizienzgewinne, die sie erzielt haben, aufgeben. Mittelfristig könnte dies ihre Kosten und damit auch ihre Preise im Allgemeinen steigen lassen. Struktureller Wandel schreitet voran Die Neugestaltung globaler Wertschöpfungsketten geht Hand in Hand mit anderen strukturellen Veränderungen: allen voran der Klimawandel und der Übergang zu einer klimaneutralen Wirtschaft. Auch das Altern der Gesellschaft spielt eine Rolle, da mehr Menschen in den Ruhestand eintreten und weniger Menschen noch im Erwerbsleben stehen. Und nicht zu vergessen ist die Digitalisierung, die große Chancen für eine gesteigerte Produktivität mit sich bringt, aber auch erhebliche Veränderungen in vielen Berufsfeldern sowie das Risiko, einzelnen großen Playern mehr Marktmacht zu verleihen. All diese Faktoren könnten das Inflationsumfeld beeinflussen. Oft ist unklar, in welche Richtung sich die Inflation entwickelt, und sie kann sich im Laufe der Zeit ändern. Insgesamt machen diese strukturellen Treiber es schwierig, die mittelfristige Inflationsentwicklung einzuschätzen. Neue geopolitische Realitäten Neben strukturellen Veränderungen und den nahezu vollständig unvorhersehbaren Entwicklungen im Handelsstreit gibt es einen dritten Unsicherheitsfaktor. Alte sicherheitspolitische Gewissheiten weichen neuen geopolitischen Realitäten. Dies schafft neue Herausforderungen für Europa: Wir werden daher erheblich mehr in unsere eigene Sicherheit investieren müssen. Um unsere Verteidigungsfähigkeiten ausreichend zu stärken, sind erheblich höhere Mittel erforderlich. Die Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit sieht einen starken Fall gegen die Finanzierung solcher ad hoc Bedürfnisse auf kurzfristige Weise ausschließlich durch die Neugewichtung von Budgets vor. Die Europäische Kommission schlägt beispielsweise vor, die nationale Ausnahmeklausel in den EU-Fiskalregeln zu aktivieren, um Ländern vorübergehend einen größeren Spielraum für Kreditaufnahme zu ermöglichen. Ich halte dies für einen vertretbaren Ansatz. Er würde es den Ländern ermöglichen, sich allmählich an höhere Verteidigungsausgaben anzupassen. Es muss jedoch klar sein, dass dies nur eine Übergangsphase wäre. Erhöhte Defizite dürfen nicht dauerhaft werden. Ein belastbares Europa, das handlungsfähig ist, basiert auf einer stabilen Grundlage. Dazu gehören solide öffentliche Finanzen, bei denen wichtige Posten im Kernhaushalt und durch laufende Einnahmen finanziert werden. Insgesamt gibt es Anzeichen für eine expansivere fiskalpolitische Ausrichtung im Euroraum. Ob eine größere Verschuldung auch zu größeren Preisdrücken im Euroraum führt, hängt von vielen Faktoren ab, wie zum Beispiel wofür das zusätzliche Geld ausgegeben wird, wie schnell es abfließt und wie viel Geld aus dem Ausland zufließt. Diese Unsicherheiten erschweren die Prognose von Entwicklungen. Jedenfalls behält der EZB-Rat das Risiko im Auge. Wie im Bericht unseres Apriltreffens festgehalten: «Eine Steigerung der Verteidigungs- und Infrastrukturausgaben könnte auch die Inflation mittelfristig steigen lassen.» Die derzeit hohe Unsicherheit dämpft leicht die Freude über positive Entwicklungen: Seit Jahresbeginn ist die Inflationsrate im Euroraum von 2,5 % auf 2,2 % im April gesunken. Damit rückt das Ziel endlich in greifbare Nähe. Wir sind auf dem richtigen Weg, auch wenn er steinig ist. Die Kernrate ist in letzter Zeit wieder gestiegen. Bei 4 % haben die Preise für Dienstleistungen besonders stark zugelegt. Der EZB-Rat wird die geldpolitische Ausrichtung weiterhin so lenken, dass die Inflationsrate mittelfristig bei 2 % stabilisiert wird. Sie fragen sich vielleicht: «Was bedeutet das genau für das nächste Treffen im Juni? Wird es eine weitere Zinssenkung geben?» So dringend diese Fragen auch sind, ich kann sie heute leider nicht beantworten. Seit Juli 2022 verfolgen wir im EZB-Rat einen datenabhängigen Ansatz und treffen Entscheidungen von Treffen zu Treffen. Dieser Ansatz hat sich als erfolgreich erwiesen, insbesondere angesichts der erhöhten Unsicherheit der letzten Jahre, wie nach der COVID-19-Pandemie und im Zuge des russischen Angriffskriegs gegen die Ukraine. Wir sind flexibel geblieben und haben kontinuierlich bewertet, wie die eingehenden Daten die mittelfristige Inflationsaussicht verändern. Hier haben wir unsere Baseline – das wahrscheinlichste Ergebnis – mit Szenarioanalysen ergänzt. Dies hat es uns ermöglicht, auch die Wahrscheinlichkeit weniger wahrscheinlicher, aber dennoch denkbarer Ergebnisse zu bewerten. Mit diesem Ansatz bin ich der Meinung, dass wir gut gerüstet sind, um mit der derzeit hohen Unsicherheit umzugehen. Wie ich bereits erläuterte, könnte die Inflation höher oder niedriger ausfallen als die jüngsten Erwartungen, je nachdem, wie sich der Handelsstreit entwickelt und welche anderen Einflussfaktoren wie der Wechselkurs, die Dienstleistungspreise und fiskalische Maßnahmen wirken. Angesichts dessen scheint es mir ratsamer denn je, Entscheidungen von Treffen zu Treffen auf der Grundlage der neuesten Daten zu treffen. Wenn wir nicht bereits so flexibel agieren würden, müssten wir spätestens jetzt damit beginnen. Es wäre unmöglich, sich angesichts der aktuellen Lage verlässlich auf einen spezifischen Zinspfad festzulegen. Im Juni wird der EZB-Rat über einen frischen Satz von Daten und eine aktualisierte Prognose verfügen. Diese werden uns helfen, die geldpolitische Ausrichtung so anzupassen, dass wir unserem Ziel einen weiteren Schritt näherkommen. Unser Ziel ist klar: Wir wollen, dass die Inflationsrate bald das Ziel von 2 % erreicht und sich dort nachhaltig stabilisiert. Daran besteht kein Zweifel. Damit geben wir den Inflationserwartungen einen stabilen Anker. Verankerte Inflationserwartungen erleichtern es den Geldpolitikern, die Inflation nach unerwarteten Ereignissen wieder auf das Ziel zurückzuführen. Die Erfolge im Kampf gegen die in den letzten Jahren viel zu hohen Inflationsraten wurden mit relativ geringen wirtschaftlichen Kosten erzielt. Dies lag teilweise daran, dass die Inflationserwartungen besser verankert waren als zuvor. Doch wir dürfen uns nicht auf unseren Lorbeeren ausruhen, was die Zukunft betrifft, denn die Ausgangslage hat sich geändert. Wir haben nicht mehr Jahrzehnte mit moderaten Inflationsraten hinter uns. Für viele Menschen war die Erfahrung solch starker Preisanstiege neu und dramatisch. Die Erinnerung daran wird wahrscheinlich nicht schnell verblassen. Inflations- und Lohnsetzungserwartungen können nun schneller oder stärker auf zukünftige Inflationsschocks reagieren. Daher müssen wir besonders wachsam sein, was die Entwicklung der Inflationserwartungen betrifft. Zum Beispiel waren die mittelfristigen Inflationserwartungen unter den Haushalten und Unternehmen im Euroraum in letzter Zeit wieder im Steigen begriffen. Sorgen über steigende Preise aufgrund der Handelspolitik beschäftigen nicht nur die Amerikaner. Wir werden diese Entwicklung genau im Auge behalten. Die Sicherstellung, dass die Inflationserwartungen fest verankert sind, ist eine dauerhafte Aufgabe für Geldpolitiker. Dies kann durch die Gewährleistung einer hoch glaubwürdigen Verpflichtung zur Stabilität und einer klaren Kommunikation erreicht werden. Um die Klarheit weiter zu verbessern, haben wir seitdem auch Methoden der KI-unterstützten Textanalyse implementiert. In diesem Sinne hat die Bundesbank ein neues KI-Modell entwickelt, das detaillierte und transparente Bewertungen von geldpolitischen Texten erstellen kann. Dies ermöglicht es uns beispielsweise zu beurteilen, ob bestimmte Aussagen voraussichtlich die gewünschten Signale senden werden. Schließlich möchten wir nicht, dass unsere Kommunikation unerwünschte Marktreaktionen auslöst oder zusätzliche Unsicherheit schafft. Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit: KI Analyse ergänzt menschliche Expertise. Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit In Zeiten hoher Unsicherheit ist es wichtig, dass die Europäische Zentralbank eine flexible Geldpolitik verfolgt, um auf unvorhergesehene Entwicklungen reagieren zu können. Durch eine angemessene und rechtzeitige Anpassung der Geldpolitik kann die EZB dazu beitragen, die wirtschaftliche Stabilität in der Eurozone zu erhalten. Es ist wichtig, dass die Geldpolitik transparent und vorhersehbar ist, um das Vertrauen der Märkte zu stärken. Die EZB sollte daher regelmäßig über ihre geldpolitischen Entscheidungen und Ziele kommunizieren, um Unsicherheiten zu reduzieren. In Zeiten hoher Unsicherheit sollte die EZB auch bereit sein, unkonventionelle geldpolitische Maßnahmen zu ergreifen, um die Funktionsfähigkeit der Finanzmärkte zu unterstützen und die wirtschaftliche Erholung zu fördern. Letztendlich ist es wichtig, dass die Europäische Zentralbank eng mit den nationalen Regierungen und anderen europäischen Institutionen zusammenarbeitet, um eine koordinierte und kohärente Geldpolitik zu gewährleisten und so die wirtschaftliche Stabilität in der Eurozone zu unterstützen. Europaische-Geldpolitik-in-Zeiten-hoher-Unsicherheit-Sehr-geehrte-Damen-und.png

Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit Sehr geehrte Damen und Herren, vielen Dank für Ihre Einladung und freundliche Begrüßung. Ich freue mich, heute hier in Mannheim bei Ihnen zu sein. Mit dieser Veranstaltungsreihe bietet das ZEW seit mehr als drei Jahrzehnten ein Forum für politischen, wirtschaftlichen und akademischen Austausch. Ihre Erwartungen sind sehr klar formuliert: «Aktuelle wirtschaftspolitische Themen und Entwicklungen stehen im Mittelpunkt». Aktuell häufen sich die drängenden Themen und Entwicklungen. Nehmen Sie zum Beispiel die zahlreichen Kurswechsel in der Handelspolitik der US-Regierung. Manchmal sind die Themen bereits überholt, bevor man überhaupt die Möglichkeit hatte, sich damit auseinanderzusetzen. Auf jeden Fall ist eines klar: Wir haben heute viel zu besprechen. Als das ZEW mir vor etwas mehr als zwei Monaten ein Thema vorschlug, war ich mir sicher: Es gab keine Chance, dass das gewählte Thema bereits veraltet sein würde. Und warum nicht? Wie Alan Greenspan, der ehemalige Vorsitzende der US-Notenbank, einmal sagte: «Unsicherheit ist nicht nur ein wichtiger Bestandteil der geldpolitischen Landschaft, sie ist das bestimmende Merkmal dieser Landschaft.» Greenspan sagte dies im Jahr 2003. Der Begriff «die große Stabilisierung» war gerade geprägt worden, um eine Periode außergewöhnlicher makroökonomischer Stabilität zu beschreiben. Die Unsicherheit schien zu dieser Zeit relativ gering zu sein. Trotzdem betonte Greenspan den Faktor Unsicherheit. Und er steht damit nicht alleine da. Ich kann mir vorstellen, dass keiner von Ihnen jemals einen Zentralbanker sagen gehört hat, dass die Unsicherheit derzeit vernachlässigbar sei. Aus eigener Erfahrung kann ich bestätigen, dass wir bei geldpolitischen Entscheidungen immer mit Unsicherheit konfrontiert sind. Schließlich liegt es in der Natur der Sache: Die Entscheidungen wirken sich auf eine Zukunft aus, die nicht genau vorhergesagt werden kann. Der Umgang mit Unsicherheit gehört daher zum Aufgabenbereich der Geldpolitiker. Was sich ständig ändert, sind die Ursachen und der Grad der Unsicherheit. Und das bringt uns zum Kern des heutigen Themas: Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit. In meinem Vortrag heute werde ich drei zentrale Fragen behandeln: Wie sollte die Geldpolitik generell mit Unsicherheit umgehen? Was sind die Hauptursachen für Unsicherheit gegenwärtig und in der Zukunft? Wie navigiert die Geldpolitik im Euroraum durch die derzeitige Phase hoher Unsicherheit? Geldpolitik unter Unsicherheit Lassen Sie uns mit dem Thema beginnen, das wir gerade angeschnitten haben: Die Auswirkungen der Geldpolitik entfalten sich nur allmählich. Die Entscheidungen von heute beeinflussen die Inflation von morgen. Der zeitliche Abstand zwischen Entscheidungen und ihren Auswirkungen erfordert einen vorausschauenden Ansatz. Oder anders ausgedrückt: Wenn wir uns in der geldpolitischen Landschaft bewegen, schauen wir auch in unsere weiter entfernte Umgebung. Das bedeutet, dass ein wesentlicher Teil der Vorbereitung auf geldpolitische Sitzungen darin besteht, zukünftige Entwicklungen zu bewerten. Und anders als zum Beispiel beim Wetter, ist auch die aktuelle Situation nicht vollständig klar. Ein breites Spektrum an Daten und vielfältige wirtschaftliche Modelle sind daher für uns hilfreich. Wie eine Lupe und ein Fernglas erleichtern sie es uns, unsere Umgebung so genau wie möglich zu untersuchen. Darauf aufbauend können wir zwischen zwei Arten von Unsicherheit unterscheiden: Datenunsicherheit und Modellunsicherheit. Datenunsicherheit entsteht, weil nicht alle Informationen zur Verfügung stehen, um ein Bild des «wahren» Zustands der Wirtschaft zu erhalten. Dafür gibt es mehrere Gründe: Nicht alle Daten, die von Interesse wären, werden statistisch erfasst oder können in ihrer Gesamtheit erfasst werden. Einige Daten stehen nur mit erheblicher Verzögerung zur Verfügung. Einige unterliegen Messproblemen, so dass die Daten später überarbeitet werden müssen. Um ein Beispiel zu geben: Für die wirtschaftliche Aktivität im Euroraum liefert Eurostat etwa vier Wochen nach Quartalsende eine vorläufige Schnellschätzung. Diese basiert auf einem sehr begrenzten Datensatz, und insbesondere die Zahlen für den dritten Monat des Quartals müssen geschätzt werden. Die tatsächliche Schnellschätzung wird zwei Wochen später veröffentlicht. Aber auch diese enthält noch keine Details oder nominalen Daten. Weitere zwei bis drei Wochen später folgt eine erste Schätzung mit einer detaillierteren Aufschlüsselung nach Komponenten. Allerdings sind auch dann noch Änderungen zu erwarten, und diese können manchmal erheblich sein. Dies zeigt, wie wir in Echtzeit nur unvollständiges Wissen über die Gegenwart haben. Die Beschreibung und Bewertung der aktuellen Situation unterliegt daher bereits der Unsicherheit. Zusätzlich dazu gibt es die Modellunsicherheit. Um makroökonomische Prozesse untersuchen zu können, müssen komplexe Realitäten vereinfacht werden. Diese Vereinfachung wird durch Modelle erreicht. Sie beschränken sich auf eine kleine Anzahl von relevanten Interdependenzen. Alle anderen werden ignoriert. In der Geldpolitik verwenden wir Modelle beispielsweise zur Vorhersage der Inflationsentwicklung oder zur Schätzung der Auswirkungen unserer geldpolitischen Maßnahmen. Es gibt jedoch viel Raum für Diskussionen darüber, ob die Vereinfachungen in jedem Modell immer angemessen sind. Aber selbst wenn wir uns alle über den Modellrahmen einig wären, bleiben weitere Unsicherheitsquellen bestehen. Dies betrifft zum einen die Parameter. Diese spiegeln die angenommene Stärke und Dynamik der Beziehungen innerhalb eines gegebenen Modells wider. Die Parameter werden in der Regel auf der Grundlage vergangener Beobachtungen geschätzt. Die Schätzergebnisse hängen daher auch von der gewählten Untersuchungsperiode ab. Darüber hinaus können sich die Parameter im Laufe der Zeit verändern, zum Beispiel als Folge von Strukturveränderungen. Insbesondere wenn dies abrupt geschieht und die strukturellen Brüche nicht sofort erkannt werden, können die Modellergebnisse irreführend sein. Zum anderen verwenden Modelle oft Variablen, die nicht direkt beobachtet werden können, wie z.B. das Potenzialwachstum oder die natürlichen Zinssätze. In Zeiten hoher Unsicherheit in der europäischen Geldpolitik müssen diese selbst geschätzt werden, was mit erheblicher Unsicherheit verbunden ist. Dies zeigt auch, wie eng Datenunsicherheit und Modellunsicherheit miteinander verflochten sind. Zusammenfassend lässt sich sagen: Modelle kommen aufgrund von Unsicherheiten in ihrer Struktur, Parametern und Schätzbasis zu unterschiedlichen Ergebnissen, was zu unterschiedlichen Schlussfolgerungen führen kann. Die Bewertung durch Experten bestimmt oft das endgültige Prognosebild. In der Praxis sind Datenunsicherheit und Modellunsicherheit besonders relevant, wenn unerwartete Ereignisse eintreten. In solchen Zeiten ist der Bedarf der geldpolitischen Entscheidungsträger nach umfassenden Informationen natürlich besonders groß. Dies liegt daran, dass die angemessene geldpolitische Reaktion von der Art der jeweiligen unerwarteten Ereignisse abhängt. Datenunsicherheit und Modellunsicherheit erschweren es jedoch, die genaue Natur und Größenordnung eines derzeit stattfindenden Schocks endgültig festzustellen. Es besteht ein relativ hohes Risiko, falsch zu liegen. Was können geldpolitische Entscheidungsträger dagegen tun? Zunächst greifen wir auf viele verschiedene Informationsquellen zurück, um ein möglichst vollständiges Bild der aktuellen Situation zu erhalten. Beispielsweise haben wir bei der Bundesbank in den Jahren 2019 und 2020 begonnen, regelmäßig Haushalte und Unternehmen nach ihren Einschätzungen und Erwartungen zu befragen. Seit 2020 messen wir die Aktivität der deutschen Wirtschaft anhand eines wöchentlichen Index. Seit Beginn des Krieges in der Ukraine wurden Modelle entwickelt, die explizit Gaspreisschocks berücksichtigen. Darüber hinaus arbeiten wir kontinuierlich daran, unsere Prognosemodelle weiter zu verbessern. Künstliche Intelligenz bietet jetzt neue Möglichkeiten, wie das Erfassen nichtlinearer Beziehungen, die Analyse großer Datensätze und die Automatisierung und Beschleunigung von analytischen Prozessen. Wir prüfen intensiv all diese Möglichkeiten bei der Bundesbank. Und wir haben bereits einige vielversprechende Erfolge in dieser Hinsicht erzielt. Ich werde später auf ein spezifisches Prototypenkonzept zurückkommen. Angesichts der Datenunsicherheit und Modellunsicherheit sind wir in der Geldpolitik gut beraten, eine möglichst robuste Strategie zu verfolgen. Um bei dem Bild von Alan Greenspan zu bleiben: In der Geldpolitiklandschaft sollten Sie am besten das Umdrehen von Flip-Flops vermeiden. Hier sind robuste Schuhe erforderlich. Eine robuste Strategie erzielt gute Ergebnisse unter verschiedenen Annahmen und verhindert besonders kostspielige Fehler. Je unsicherer die Situation ist, desto größer ist das Risiko von Politikfehlern. Deshalb sind geldpolitische Entscheidungsträger in Zeiten hoher Unsicherheit auch als Risikomanager gefragt. Wir müssen verschiedene Szenarien berücksichtigen, die Wahrscheinlichkeit bewerten, dass sie eintreten, sowie deren Auswirkungen abschätzen und auch die Kosten und Nutzen verschiedener geldpolitischer Wege abwägen, die zum Inflationsziel führen. Wie beeinflussen diese Überlegungen unsere Entscheidungen? Die kurze Antwort lautet: Es kommt darauf an. Ein gradueller Ansatz kann sinnvoll sein, wenn die Unsicherheit hoch ist. Es ist menschliche Natur: Wenn der Raum, den Sie betreten, dunkel ist, stürmen Sie nicht einfach hinein. Sie gehen langsam voran, machen kleine Schritte. Übertragen auf die Geldpolitik könnten die Kosten für die Umkehrung der Politik nach einem Fehler die Kosten für ein zu spätes Handeln übersteigen. «Flip-Flops» könnten selbst zur Unsicherheit beitragen und die Erwartungen destabilisieren. Darüber hinaus kann ein plötzlicher Richtungswechsel zu größerer Volatilität an den Finanzmärkten führen und Risiken für die Finanzstabilität darstellen. Dennoch wird es nicht immer der Fall sein, dass eine vorsichtige geldpolitische Entscheidungsfindung eine gute Reaktion auf hohe Unsicherheit ist. Ich spreche von Situationen, in denen eine «abwarten und sehen» Haltung das Risiko erhöht, dass das Ergebnis besonders ungünstig ausfällt. Wenn ich noch einmal auf den dunklen Raum zurückkomme, den ich gerade erwähnt habe: Wenn die Flammen direkt hinter Ihnen sind, sollten Sie nicht in kleinen Schritten vorrücken. Ein Szenario, in dem die Inflationserwartungen zu entgleisen drohen, könnte genau ein solcher Fall sein. Dann wäre eine energische Reaktion angebracht, um sich vor diesem Worst-Case-Szenario zu schützen. Wie Sie sehen, kann es notwendig sein, schnell und umfassend zu reagieren, gerade weil die Unsicherheit hoch ist. Ganz offensichtlich sollten geldpolitische Entscheidungsträger, die als Risikomanager agieren, robuste Steuerungsansätze in Betracht ziehen, wenn sie in besonders unsicheren Zeiten Entscheidungen treffen. Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit Dies deutet auf ein hohes Maß an Unsicherheit unter Marktteilnehmern hin – insbesondere in den Vereinigten Staaten, aber auch im Euroraum. Gemessen an der Anzahl von Erwähnungen in Zeitungsartikeln erreichte die Unsicherheit in der Handelspolitik in diesem Frühjahr ihren Höhepunkt. Und das ist kaum überraschend, wenn man bedenkt, wie viele Fragen dieses Thema aufwirft: Welche Zölle werden eingeführt, vorübergehend ausgesetzt oder zurückgezogen – und wann? Welche Gegenmaßnahmen werden jeweils folgen? In welchem Maße werden sich Warenströme im globalen Handel verschieben? Was wird die Folgen davon sein? Wird Maßnahmen ergriffen, um diese Verschiebungen einzudämmen? Und wenn ja, von wem? Man könnte endlos so weitermachen. Selbst in Zeiten, in denen die Handelspolitik in geraden Bahnen verläuft, wären Prognosen über die wirtschaftlichen Auswirkungen von Umwälzungen im Zollregime nicht mehr als grobe Näherungen. Aber wir haben es mit einem nahezu unberechenbaren Zyklus von Ereignissen zu tun: Zölle werden angedroht, in Kraft gesetzt, teilweise zurückgezogen und dann erneut angedroht. Ein Beispiel dafür ist die US-Zollpolitik, die auf die EU verhängt wurde. Zuerst, am 12. März, verhängten die Vereinigten Staaten allgemeine Zölle von 25 % auf Stahl und Aluminium. Ein wenig später wurden auch zusätzliche Pauschalzölle von 25 % auf Autos und Autoteile verhängt. Am 2. April 2025 kündigte Präsident Trump auch «gegenseitige» Zölle für eine Vielzahl von Handelspartnern an, abhängig vom bilateralen Handelsdefizit und in Höhe von mindestens 10 % und im Fall der EU von 20 %. Aber dann, während Turbulenzen an den Finanzmärkten herrschten, setzte Präsident Trump am 9. April die Zölle für 90 Tage aus, zunächst um «Deals» zu erreichen. Der Mindestzollsatz von 10 % und der zusätzliche Zollsatz von 25 % auf Autos, Stahl und Aluminium blieben jedoch bestehen. Am 23. Mai drohte Präsident Trump der EU mit 50 % Zöllen, die am 1. Juni beginnen sollten – eine Drohung, die er zwei Tage später zurückzog. Das bedeutet, dass Prognosen auf einem weniger stabilen Fundament beruhen als üblich. Was das Wirtschaftswachstum betrifft, so scheint zumindest die Richtung klar zu sein: Deutschland, wie auch der gesamte Euroraum, wird wahrscheinlich deutliche Verluste aufgrund der US-Zollpolitik erleiden. Erstens werden die höheren Zölle europäische Waren im US-Markt weniger wettbewerbsfähig machen. Dies wird wahrscheinlich die Exporte in die Vereinigten Staaten verringern. Zweitens wird die träge wirtschaftliche Aktivität in den Vereinigten Staaten und anderen Handelspartnerländern die Nachfrage nach Produkten aus Europa dämpfen. Drittens erschwert das hohe Maß an Unsicherheit langfristige Planungen. Unternehmen könnten daher Investitionsentscheidungen in der Hoffnung auf ruhigere Zeiten verschieben. Die Bundesbank hat die Auswirkungen der US-Zollpolitik, die Mitte April in Kraft trat, Chinas Gegemaßnahmen und die unmittelbare Reaktion der Wechselkurse simuliert. Die Ergebnisse deuten darauf hin, dass die Wirtschaftsleistung im Euroraum mittelfristig um knapp unter einem halben Prozentpunkt niedriger ausfallen könnte. Die Richtung, in die der Handelsstreit die Inflation im Euroraum lenken wird, bleibt jedoch unklar. Einerseits tendiert schwächeres Wachstum dazu, die Preise zu dämpfen. Mögliche Diversionswirkungen infolge von mehr Waren aus China auf dem europäischen Markt könnten auch die Inflation etwas niedriger ausfallen lassen. Andererseits würden etwaige von der EU verhängte Vergeltungszölle die Inflation anheizen. Wie sich der Wechselkurs in Zukunft entwickeln wird, bleibt abzuwarten. Theoretisch würde die erwartete Reaktion auf die US-Zölle ein stärkerer Dollar sein. Dies würde tendenziell die Preise im Euroraum steigen lassen. Aber bisher haben sich die Dinge anders entwickelt. Nach den Zolldiskussionen ist das Vertrauen in den US-Dollar zumindest vorübergehend gesunken, was dazu führte, dass die Währung seit dem 2. April deutlich abgewertet wurde. Im Euroraum hat dies die Inflation gedämpft. Wenn man über den Tag hinausdenkt, ist es denkbar, dass sich auch langfristige Auswirkungen manifestieren werden. Zum Beispiel können Zölle einen besonders negativen Einfluss auf den Handel mit Vorleistungsgütern haben. Dies liegt daran, dass sie die Berechnungen erschüttern, auf denen die globalen Produktionsnetzwerke basieren. Unternehmen haben ihre Lieferketten verfeinert, um hoch effiziente Produktionsstrukturen zu schmieden. Die Handelshemmnisse jedoch bringen die globalen Wertschöpfungsketten durcheinander. Unternehmen werden keine andere Wahl haben, als ihre Lieferketten neu zu berechnen und einige ihrer Beziehungen zu Lieferanten anzupassen. Sie werden neue Partnerschaften aufbauen und sicherlich darauf achten, ihre Widerstandsfähigkeit zu stärken. Dies wird nicht über Nacht geschehen, insbesondere bei den derzeit so unruhigen politischen Bedingungen. Dabei könnten sie einige der Effizienzgewinne, die sie erzielt haben, aufgeben. Mittelfristig könnte dies ihre Kosten und damit auch ihre Preise im Allgemeinen steigen lassen. Struktureller Wandel schreitet voran Die Neugestaltung globaler Wertschöpfungsketten geht Hand in Hand mit anderen strukturellen Veränderungen: allen voran der Klimawandel und der Übergang zu einer klimaneutralen Wirtschaft. Auch das Altern der Gesellschaft spielt eine Rolle, da mehr Menschen in den Ruhestand eintreten und weniger Menschen noch im Erwerbsleben stehen. Und nicht zu vergessen ist die Digitalisierung, die große Chancen für eine gesteigerte Produktivität mit sich bringt, aber auch erhebliche Veränderungen in vielen Berufsfeldern sowie das Risiko, einzelnen großen Playern mehr Marktmacht zu verleihen. All diese Faktoren könnten das Inflationsumfeld beeinflussen. Oft ist unklar, in welche Richtung sich die Inflation entwickelt, und sie kann sich im Laufe der Zeit ändern. Insgesamt machen diese strukturellen Treiber es schwierig, die mittelfristige Inflationsentwicklung einzuschätzen. Neue geopolitische Realitäten Neben strukturellen Veränderungen und den nahezu vollständig unvorhersehbaren Entwicklungen im Handelsstreit gibt es einen dritten Unsicherheitsfaktor. Alte sicherheitspolitische Gewissheiten weichen neuen geopolitischen Realitäten. Dies schafft neue Herausforderungen für Europa: Wir werden daher erheblich mehr in unsere eigene Sicherheit investieren müssen. Um unsere Verteidigungsfähigkeiten ausreichend zu stärken, sind erheblich höhere Mittel erforderlich. Die Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit sieht einen starken Fall gegen die Finanzierung solcher ad hoc Bedürfnisse auf kurzfristige Weise ausschließlich durch die Neugewichtung von Budgets vor. Die Europäische Kommission schlägt beispielsweise vor, die nationale Ausnahmeklausel in den EU-Fiskalregeln zu aktivieren, um Ländern vorübergehend einen größeren Spielraum für Kreditaufnahme zu ermöglichen. Ich halte dies für einen vertretbaren Ansatz. Er würde es den Ländern ermöglichen, sich allmählich an höhere Verteidigungsausgaben anzupassen. Es muss jedoch klar sein, dass dies nur eine Übergangsphase wäre. Erhöhte Defizite dürfen nicht dauerhaft werden. Ein belastbares Europa, das handlungsfähig ist, basiert auf einer stabilen Grundlage. Dazu gehören solide öffentliche Finanzen, bei denen wichtige Posten im Kernhaushalt und durch laufende Einnahmen finanziert werden. Insgesamt gibt es Anzeichen für eine expansivere fiskalpolitische Ausrichtung im Euroraum. Ob eine größere Verschuldung auch zu größeren Preisdrücken im Euroraum führt, hängt von vielen Faktoren ab, wie zum Beispiel wofür das zusätzliche Geld ausgegeben wird, wie schnell es abfließt und wie viel Geld aus dem Ausland zufließt. Diese Unsicherheiten erschweren die Prognose von Entwicklungen. Jedenfalls behält der EZB-Rat das Risiko im Auge. Wie im Bericht unseres Apriltreffens festgehalten: «Eine Steigerung der Verteidigungs- und Infrastrukturausgaben könnte auch die Inflation mittelfristig steigen lassen.» Die derzeit hohe Unsicherheit dämpft leicht die Freude über positive Entwicklungen: Seit Jahresbeginn ist die Inflationsrate im Euroraum von 2,5 % auf 2,2 % im April gesunken. Damit rückt das Ziel endlich in greifbare Nähe. Wir sind auf dem richtigen Weg, auch wenn er steinig ist. Die Kernrate ist in letzter Zeit wieder gestiegen. Bei 4 % haben die Preise für Dienstleistungen besonders stark zugelegt. Der EZB-Rat wird die geldpolitische Ausrichtung weiterhin so lenken, dass die Inflationsrate mittelfristig bei 2 % stabilisiert wird. Sie fragen sich vielleicht: «Was bedeutet das genau für das nächste Treffen im Juni? Wird es eine weitere Zinssenkung geben?» So dringend diese Fragen auch sind, ich kann sie heute leider nicht beantworten. Seit Juli 2022 verfolgen wir im EZB-Rat einen datenabhängigen Ansatz und treffen Entscheidungen von Treffen zu Treffen. Dieser Ansatz hat sich als erfolgreich erwiesen, insbesondere angesichts der erhöhten Unsicherheit der letzten Jahre, wie nach der COVID-19-Pandemie und im Zuge des russischen Angriffskriegs gegen die Ukraine. Wir sind flexibel geblieben und haben kontinuierlich bewertet, wie die eingehenden Daten die mittelfristige Inflationsaussicht verändern. Hier haben wir unsere Baseline – das wahrscheinlichste Ergebnis – mit Szenarioanalysen ergänzt. Dies hat es uns ermöglicht, auch die Wahrscheinlichkeit weniger wahrscheinlicher, aber dennoch denkbarer Ergebnisse zu bewerten. Mit diesem Ansatz bin ich der Meinung, dass wir gut gerüstet sind, um mit der derzeit hohen Unsicherheit umzugehen. Wie ich bereits erläuterte, könnte die Inflation höher oder niedriger ausfallen als die jüngsten Erwartungen, je nachdem, wie sich der Handelsstreit entwickelt und welche anderen Einflussfaktoren wie der Wechselkurs, die Dienstleistungspreise und fiskalische Maßnahmen wirken. Angesichts dessen scheint es mir ratsamer denn je, Entscheidungen von Treffen zu Treffen auf der Grundlage der neuesten Daten zu treffen. Wenn wir nicht bereits so flexibel agieren würden, müssten wir spätestens jetzt damit beginnen. Es wäre unmöglich, sich angesichts der aktuellen Lage verlässlich auf einen spezifischen Zinspfad festzulegen. Im Juni wird der EZB-Rat über einen frischen Satz von Daten und eine aktualisierte Prognose verfügen. Diese werden uns helfen, die geldpolitische Ausrichtung so anzupassen, dass wir unserem Ziel einen weiteren Schritt näherkommen. Unser Ziel ist klar: Wir wollen, dass die Inflationsrate bald das Ziel von 2 % erreicht und sich dort nachhaltig stabilisiert. Daran besteht kein Zweifel. Damit geben wir den Inflationserwartungen einen stabilen Anker. Verankerte Inflationserwartungen erleichtern es den Geldpolitikern, die Inflation nach unerwarteten Ereignissen wieder auf das Ziel zurückzuführen. Die Erfolge im Kampf gegen die in den letzten Jahren viel zu hohen Inflationsraten wurden mit relativ geringen wirtschaftlichen Kosten erzielt. Dies lag teilweise daran, dass die Inflationserwartungen besser verankert waren als zuvor. Doch wir dürfen uns nicht auf unseren Lorbeeren ausruhen, was die Zukunft betrifft, denn die Ausgangslage hat sich geändert. Wir haben nicht mehr Jahrzehnte mit moderaten Inflationsraten hinter uns. Für viele Menschen war die Erfahrung solch starker Preisanstiege neu und dramatisch. Die Erinnerung daran wird wahrscheinlich nicht schnell verblassen. Inflations- und Lohnsetzungserwartungen können nun schneller oder stärker auf zukünftige Inflationsschocks reagieren. Daher müssen wir besonders wachsam sein, was die Entwicklung der Inflationserwartungen betrifft. Zum Beispiel waren die mittelfristigen Inflationserwartungen unter den Haushalten und Unternehmen im Euroraum in letzter Zeit wieder im Steigen begriffen. Sorgen über steigende Preise aufgrund der Handelspolitik beschäftigen nicht nur die Amerikaner. Wir werden diese Entwicklung genau im Auge behalten. Die Sicherstellung, dass die Inflationserwartungen fest verankert sind, ist eine dauerhafte Aufgabe für Geldpolitiker. Dies kann durch die Gewährleistung einer hoch glaubwürdigen Verpflichtung zur Stabilität und einer klaren Kommunikation erreicht werden. Um die Klarheit weiter zu verbessern, haben wir seitdem auch Methoden der KI-unterstützten Textanalyse implementiert. In diesem Sinne hat die Bundesbank ein neues KI-Modell entwickelt, das detaillierte und transparente Bewertungen von geldpolitischen Texten erstellen kann. Dies ermöglicht es uns beispielsweise zu beurteilen, ob bestimmte Aussagen voraussichtlich die gewünschten Signale senden werden. Schließlich möchten wir nicht, dass unsere Kommunikation unerwünschte Marktreaktionen auslöst oder zusätzliche Unsicherheit schafft. Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit: KI Analyse ergänzt menschliche Expertise. Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit In Zeiten hoher Unsicherheit ist es wichtig, dass die Europäische Zentralbank eine flexible Geldpolitik verfolgt, um auf unvorhergesehene Entwicklungen reagieren zu können. Durch eine angemessene und rechtzeitige Anpassung der Geldpolitik kann die EZB dazu beitragen, die wirtschaftliche Stabilität in der Eurozone zu erhalten. Es ist wichtig, dass die Geldpolitik transparent und vorhersehbar ist, um das Vertrauen der Märkte zu stärken. Die EZB sollte daher regelmäßig über ihre geldpolitischen Entscheidungen und Ziele kommunizieren, um Unsicherheiten zu reduzieren. In Zeiten hoher Unsicherheit sollte die EZB auch bereit sein, unkonventionelle geldpolitische Maßnahmen zu ergreifen, um die Funktionsfähigkeit der Finanzmärkte zu unterstützen und die wirtschaftliche Erholung zu fördern. Letztendlich ist es wichtig, dass die Europäische Zentralbank eng mit den nationalen Regierungen und anderen europäischen Institutionen zusammenarbeitet, um eine koordinierte und kohärente Geldpolitik zu gewährleisten und so die wirtschaftliche Stabilität in der Eurozone zu unterstützen.

Redaktion mayo 28, 2025
Please note that the following remarks are not verbatim. 1 Dealing with Uncertainty Ladies and gentlemen, I...
Mehr lesen Leer más acerca de Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit Sehr geehrte Damen und Herren, vielen Dank für Ihre Einladung und freundliche Begrüßung. Ich freue mich, heute hier in Mannheim bei Ihnen zu sein. Mit dieser Veranstaltungsreihe bietet das ZEW seit mehr als drei Jahrzehnten ein Forum für politischen, wirtschaftlichen und akademischen Austausch. Ihre Erwartungen sind sehr klar formuliert: «Aktuelle wirtschaftspolitische Themen und Entwicklungen stehen im Mittelpunkt». Aktuell häufen sich die drängenden Themen und Entwicklungen. Nehmen Sie zum Beispiel die zahlreichen Kurswechsel in der Handelspolitik der US-Regierung. Manchmal sind die Themen bereits überholt, bevor man überhaupt die Möglichkeit hatte, sich damit auseinanderzusetzen. Auf jeden Fall ist eines klar: Wir haben heute viel zu besprechen. Als das ZEW mir vor etwas mehr als zwei Monaten ein Thema vorschlug, war ich mir sicher: Es gab keine Chance, dass das gewählte Thema bereits veraltet sein würde. Und warum nicht? Wie Alan Greenspan, der ehemalige Vorsitzende der US-Notenbank, einmal sagte: «Unsicherheit ist nicht nur ein wichtiger Bestandteil der geldpolitischen Landschaft, sie ist das bestimmende Merkmal dieser Landschaft.» Greenspan sagte dies im Jahr 2003. Der Begriff «die große Stabilisierung» war gerade geprägt worden, um eine Periode außergewöhnlicher makroökonomischer Stabilität zu beschreiben. Die Unsicherheit schien zu dieser Zeit relativ gering zu sein. Trotzdem betonte Greenspan den Faktor Unsicherheit. Und er steht damit nicht alleine da. Ich kann mir vorstellen, dass keiner von Ihnen jemals einen Zentralbanker sagen gehört hat, dass die Unsicherheit derzeit vernachlässigbar sei. Aus eigener Erfahrung kann ich bestätigen, dass wir bei geldpolitischen Entscheidungen immer mit Unsicherheit konfrontiert sind. Schließlich liegt es in der Natur der Sache: Die Entscheidungen wirken sich auf eine Zukunft aus, die nicht genau vorhergesagt werden kann. Der Umgang mit Unsicherheit gehört daher zum Aufgabenbereich der Geldpolitiker. Was sich ständig ändert, sind die Ursachen und der Grad der Unsicherheit. Und das bringt uns zum Kern des heutigen Themas: Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit. In meinem Vortrag heute werde ich drei zentrale Fragen behandeln: Wie sollte die Geldpolitik generell mit Unsicherheit umgehen? Was sind die Hauptursachen für Unsicherheit gegenwärtig und in der Zukunft? Wie navigiert die Geldpolitik im Euroraum durch die derzeitige Phase hoher Unsicherheit? Geldpolitik unter Unsicherheit Lassen Sie uns mit dem Thema beginnen, das wir gerade angeschnitten haben: Die Auswirkungen der Geldpolitik entfalten sich nur allmählich. Die Entscheidungen von heute beeinflussen die Inflation von morgen. Der zeitliche Abstand zwischen Entscheidungen und ihren Auswirkungen erfordert einen vorausschauenden Ansatz. Oder anders ausgedrückt: Wenn wir uns in der geldpolitischen Landschaft bewegen, schauen wir auch in unsere weiter entfernte Umgebung. Das bedeutet, dass ein wesentlicher Teil der Vorbereitung auf geldpolitische Sitzungen darin besteht, zukünftige Entwicklungen zu bewerten. Und anders als zum Beispiel beim Wetter, ist auch die aktuelle Situation nicht vollständig klar. Ein breites Spektrum an Daten und vielfältige wirtschaftliche Modelle sind daher für uns hilfreich. Wie eine Lupe und ein Fernglas erleichtern sie es uns, unsere Umgebung so genau wie möglich zu untersuchen. Darauf aufbauend können wir zwischen zwei Arten von Unsicherheit unterscheiden: Datenunsicherheit und Modellunsicherheit. Datenunsicherheit entsteht, weil nicht alle Informationen zur Verfügung stehen, um ein Bild des «wahren» Zustands der Wirtschaft zu erhalten. Dafür gibt es mehrere Gründe: Nicht alle Daten, die von Interesse wären, werden statistisch erfasst oder können in ihrer Gesamtheit erfasst werden. Einige Daten stehen nur mit erheblicher Verzögerung zur Verfügung. Einige unterliegen Messproblemen, so dass die Daten später überarbeitet werden müssen. Um ein Beispiel zu geben: Für die wirtschaftliche Aktivität im Euroraum liefert Eurostat etwa vier Wochen nach Quartalsende eine vorläufige Schnellschätzung. Diese basiert auf einem sehr begrenzten Datensatz, und insbesondere die Zahlen für den dritten Monat des Quartals müssen geschätzt werden. Die tatsächliche Schnellschätzung wird zwei Wochen später veröffentlicht. Aber auch diese enthält noch keine Details oder nominalen Daten. Weitere zwei bis drei Wochen später folgt eine erste Schätzung mit einer detaillierteren Aufschlüsselung nach Komponenten. Allerdings sind auch dann noch Änderungen zu erwarten, und diese können manchmal erheblich sein. Dies zeigt, wie wir in Echtzeit nur unvollständiges Wissen über die Gegenwart haben. Die Beschreibung und Bewertung der aktuellen Situation unterliegt daher bereits der Unsicherheit. Zusätzlich dazu gibt es die Modellunsicherheit. Um makroökonomische Prozesse untersuchen zu können, müssen komplexe Realitäten vereinfacht werden. Diese Vereinfachung wird durch Modelle erreicht. Sie beschränken sich auf eine kleine Anzahl von relevanten Interdependenzen. Alle anderen werden ignoriert. In der Geldpolitik verwenden wir Modelle beispielsweise zur Vorhersage der Inflationsentwicklung oder zur Schätzung der Auswirkungen unserer geldpolitischen Maßnahmen. Es gibt jedoch viel Raum für Diskussionen darüber, ob die Vereinfachungen in jedem Modell immer angemessen sind. Aber selbst wenn wir uns alle über den Modellrahmen einig wären, bleiben weitere Unsicherheitsquellen bestehen. Dies betrifft zum einen die Parameter. Diese spiegeln die angenommene Stärke und Dynamik der Beziehungen innerhalb eines gegebenen Modells wider. Die Parameter werden in der Regel auf der Grundlage vergangener Beobachtungen geschätzt. Die Schätzergebnisse hängen daher auch von der gewählten Untersuchungsperiode ab. Darüber hinaus können sich die Parameter im Laufe der Zeit verändern, zum Beispiel als Folge von Strukturveränderungen. Insbesondere wenn dies abrupt geschieht und die strukturellen Brüche nicht sofort erkannt werden, können die Modellergebnisse irreführend sein. Zum anderen verwenden Modelle oft Variablen, die nicht direkt beobachtet werden können, wie z.B. das Potenzialwachstum oder die natürlichen Zinssätze. In Zeiten hoher Unsicherheit in der europäischen Geldpolitik müssen diese selbst geschätzt werden, was mit erheblicher Unsicherheit verbunden ist. Dies zeigt auch, wie eng Datenunsicherheit und Modellunsicherheit miteinander verflochten sind. Zusammenfassend lässt sich sagen: Modelle kommen aufgrund von Unsicherheiten in ihrer Struktur, Parametern und Schätzbasis zu unterschiedlichen Ergebnissen, was zu unterschiedlichen Schlussfolgerungen führen kann. Die Bewertung durch Experten bestimmt oft das endgültige Prognosebild. In der Praxis sind Datenunsicherheit und Modellunsicherheit besonders relevant, wenn unerwartete Ereignisse eintreten. In solchen Zeiten ist der Bedarf der geldpolitischen Entscheidungsträger nach umfassenden Informationen natürlich besonders groß. Dies liegt daran, dass die angemessene geldpolitische Reaktion von der Art der jeweiligen unerwarteten Ereignisse abhängt. Datenunsicherheit und Modellunsicherheit erschweren es jedoch, die genaue Natur und Größenordnung eines derzeit stattfindenden Schocks endgültig festzustellen. Es besteht ein relativ hohes Risiko, falsch zu liegen. Was können geldpolitische Entscheidungsträger dagegen tun? Zunächst greifen wir auf viele verschiedene Informationsquellen zurück, um ein möglichst vollständiges Bild der aktuellen Situation zu erhalten. Beispielsweise haben wir bei der Bundesbank in den Jahren 2019 und 2020 begonnen, regelmäßig Haushalte und Unternehmen nach ihren Einschätzungen und Erwartungen zu befragen. Seit 2020 messen wir die Aktivität der deutschen Wirtschaft anhand eines wöchentlichen Index. Seit Beginn des Krieges in der Ukraine wurden Modelle entwickelt, die explizit Gaspreisschocks berücksichtigen. Darüber hinaus arbeiten wir kontinuierlich daran, unsere Prognosemodelle weiter zu verbessern. Künstliche Intelligenz bietet jetzt neue Möglichkeiten, wie das Erfassen nichtlinearer Beziehungen, die Analyse großer Datensätze und die Automatisierung und Beschleunigung von analytischen Prozessen. Wir prüfen intensiv all diese Möglichkeiten bei der Bundesbank. Und wir haben bereits einige vielversprechende Erfolge in dieser Hinsicht erzielt. Ich werde später auf ein spezifisches Prototypenkonzept zurückkommen. Angesichts der Datenunsicherheit und Modellunsicherheit sind wir in der Geldpolitik gut beraten, eine möglichst robuste Strategie zu verfolgen. Um bei dem Bild von Alan Greenspan zu bleiben: In der Geldpolitiklandschaft sollten Sie am besten das Umdrehen von Flip-Flops vermeiden. Hier sind robuste Schuhe erforderlich. Eine robuste Strategie erzielt gute Ergebnisse unter verschiedenen Annahmen und verhindert besonders kostspielige Fehler. Je unsicherer die Situation ist, desto größer ist das Risiko von Politikfehlern. Deshalb sind geldpolitische Entscheidungsträger in Zeiten hoher Unsicherheit auch als Risikomanager gefragt. Wir müssen verschiedene Szenarien berücksichtigen, die Wahrscheinlichkeit bewerten, dass sie eintreten, sowie deren Auswirkungen abschätzen und auch die Kosten und Nutzen verschiedener geldpolitischer Wege abwägen, die zum Inflationsziel führen. Wie beeinflussen diese Überlegungen unsere Entscheidungen? Die kurze Antwort lautet: Es kommt darauf an. Ein gradueller Ansatz kann sinnvoll sein, wenn die Unsicherheit hoch ist. Es ist menschliche Natur: Wenn der Raum, den Sie betreten, dunkel ist, stürmen Sie nicht einfach hinein. Sie gehen langsam voran, machen kleine Schritte. Übertragen auf die Geldpolitik könnten die Kosten für die Umkehrung der Politik nach einem Fehler die Kosten für ein zu spätes Handeln übersteigen. «Flip-Flops» könnten selbst zur Unsicherheit beitragen und die Erwartungen destabilisieren. Darüber hinaus kann ein plötzlicher Richtungswechsel zu größerer Volatilität an den Finanzmärkten führen und Risiken für die Finanzstabilität darstellen. Dennoch wird es nicht immer der Fall sein, dass eine vorsichtige geldpolitische Entscheidungsfindung eine gute Reaktion auf hohe Unsicherheit ist. Ich spreche von Situationen, in denen eine «abwarten und sehen» Haltung das Risiko erhöht, dass das Ergebnis besonders ungünstig ausfällt. Wenn ich noch einmal auf den dunklen Raum zurückkomme, den ich gerade erwähnt habe: Wenn die Flammen direkt hinter Ihnen sind, sollten Sie nicht in kleinen Schritten vorrücken. Ein Szenario, in dem die Inflationserwartungen zu entgleisen drohen, könnte genau ein solcher Fall sein. Dann wäre eine energische Reaktion angebracht, um sich vor diesem Worst-Case-Szenario zu schützen. Wie Sie sehen, kann es notwendig sein, schnell und umfassend zu reagieren, gerade weil die Unsicherheit hoch ist. Ganz offensichtlich sollten geldpolitische Entscheidungsträger, die als Risikomanager agieren, robuste Steuerungsansätze in Betracht ziehen, wenn sie in besonders unsicheren Zeiten Entscheidungen treffen. Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit Dies deutet auf ein hohes Maß an Unsicherheit unter Marktteilnehmern hin – insbesondere in den Vereinigten Staaten, aber auch im Euroraum. Gemessen an der Anzahl von Erwähnungen in Zeitungsartikeln erreichte die Unsicherheit in der Handelspolitik in diesem Frühjahr ihren Höhepunkt. Und das ist kaum überraschend, wenn man bedenkt, wie viele Fragen dieses Thema aufwirft: Welche Zölle werden eingeführt, vorübergehend ausgesetzt oder zurückgezogen – und wann? Welche Gegenmaßnahmen werden jeweils folgen? In welchem Maße werden sich Warenströme im globalen Handel verschieben? Was wird die Folgen davon sein? Wird Maßnahmen ergriffen, um diese Verschiebungen einzudämmen? Und wenn ja, von wem? Man könnte endlos so weitermachen. Selbst in Zeiten, in denen die Handelspolitik in geraden Bahnen verläuft, wären Prognosen über die wirtschaftlichen Auswirkungen von Umwälzungen im Zollregime nicht mehr als grobe Näherungen. Aber wir haben es mit einem nahezu unberechenbaren Zyklus von Ereignissen zu tun: Zölle werden angedroht, in Kraft gesetzt, teilweise zurückgezogen und dann erneut angedroht. Ein Beispiel dafür ist die US-Zollpolitik, die auf die EU verhängt wurde. Zuerst, am 12. März, verhängten die Vereinigten Staaten allgemeine Zölle von 25 % auf Stahl und Aluminium. Ein wenig später wurden auch zusätzliche Pauschalzölle von 25 % auf Autos und Autoteile verhängt. Am 2. April 2025 kündigte Präsident Trump auch «gegenseitige» Zölle für eine Vielzahl von Handelspartnern an, abhängig vom bilateralen Handelsdefizit und in Höhe von mindestens 10 % und im Fall der EU von 20 %. Aber dann, während Turbulenzen an den Finanzmärkten herrschten, setzte Präsident Trump am 9. April die Zölle für 90 Tage aus, zunächst um «Deals» zu erreichen. Der Mindestzollsatz von 10 % und der zusätzliche Zollsatz von 25 % auf Autos, Stahl und Aluminium blieben jedoch bestehen. Am 23. Mai drohte Präsident Trump der EU mit 50 % Zöllen, die am 1. Juni beginnen sollten – eine Drohung, die er zwei Tage später zurückzog. Das bedeutet, dass Prognosen auf einem weniger stabilen Fundament beruhen als üblich. Was das Wirtschaftswachstum betrifft, so scheint zumindest die Richtung klar zu sein: Deutschland, wie auch der gesamte Euroraum, wird wahrscheinlich deutliche Verluste aufgrund der US-Zollpolitik erleiden. Erstens werden die höheren Zölle europäische Waren im US-Markt weniger wettbewerbsfähig machen. Dies wird wahrscheinlich die Exporte in die Vereinigten Staaten verringern. Zweitens wird die träge wirtschaftliche Aktivität in den Vereinigten Staaten und anderen Handelspartnerländern die Nachfrage nach Produkten aus Europa dämpfen. Drittens erschwert das hohe Maß an Unsicherheit langfristige Planungen. Unternehmen könnten daher Investitionsentscheidungen in der Hoffnung auf ruhigere Zeiten verschieben. Die Bundesbank hat die Auswirkungen der US-Zollpolitik, die Mitte April in Kraft trat, Chinas Gegemaßnahmen und die unmittelbare Reaktion der Wechselkurse simuliert. Die Ergebnisse deuten darauf hin, dass die Wirtschaftsleistung im Euroraum mittelfristig um knapp unter einem halben Prozentpunkt niedriger ausfallen könnte. Die Richtung, in die der Handelsstreit die Inflation im Euroraum lenken wird, bleibt jedoch unklar. Einerseits tendiert schwächeres Wachstum dazu, die Preise zu dämpfen. Mögliche Diversionswirkungen infolge von mehr Waren aus China auf dem europäischen Markt könnten auch die Inflation etwas niedriger ausfallen lassen. Andererseits würden etwaige von der EU verhängte Vergeltungszölle die Inflation anheizen. Wie sich der Wechselkurs in Zukunft entwickeln wird, bleibt abzuwarten. Theoretisch würde die erwartete Reaktion auf die US-Zölle ein stärkerer Dollar sein. Dies würde tendenziell die Preise im Euroraum steigen lassen. Aber bisher haben sich die Dinge anders entwickelt. Nach den Zolldiskussionen ist das Vertrauen in den US-Dollar zumindest vorübergehend gesunken, was dazu führte, dass die Währung seit dem 2. April deutlich abgewertet wurde. Im Euroraum hat dies die Inflation gedämpft. Wenn man über den Tag hinausdenkt, ist es denkbar, dass sich auch langfristige Auswirkungen manifestieren werden. Zum Beispiel können Zölle einen besonders negativen Einfluss auf den Handel mit Vorleistungsgütern haben. Dies liegt daran, dass sie die Berechnungen erschüttern, auf denen die globalen Produktionsnetzwerke basieren. Unternehmen haben ihre Lieferketten verfeinert, um hoch effiziente Produktionsstrukturen zu schmieden. Die Handelshemmnisse jedoch bringen die globalen Wertschöpfungsketten durcheinander. Unternehmen werden keine andere Wahl haben, als ihre Lieferketten neu zu berechnen und einige ihrer Beziehungen zu Lieferanten anzupassen. Sie werden neue Partnerschaften aufbauen und sicherlich darauf achten, ihre Widerstandsfähigkeit zu stärken. Dies wird nicht über Nacht geschehen, insbesondere bei den derzeit so unruhigen politischen Bedingungen. Dabei könnten sie einige der Effizienzgewinne, die sie erzielt haben, aufgeben. Mittelfristig könnte dies ihre Kosten und damit auch ihre Preise im Allgemeinen steigen lassen. Struktureller Wandel schreitet voran Die Neugestaltung globaler Wertschöpfungsketten geht Hand in Hand mit anderen strukturellen Veränderungen: allen voran der Klimawandel und der Übergang zu einer klimaneutralen Wirtschaft. Auch das Altern der Gesellschaft spielt eine Rolle, da mehr Menschen in den Ruhestand eintreten und weniger Menschen noch im Erwerbsleben stehen. Und nicht zu vergessen ist die Digitalisierung, die große Chancen für eine gesteigerte Produktivität mit sich bringt, aber auch erhebliche Veränderungen in vielen Berufsfeldern sowie das Risiko, einzelnen großen Playern mehr Marktmacht zu verleihen. All diese Faktoren könnten das Inflationsumfeld beeinflussen. Oft ist unklar, in welche Richtung sich die Inflation entwickelt, und sie kann sich im Laufe der Zeit ändern. Insgesamt machen diese strukturellen Treiber es schwierig, die mittelfristige Inflationsentwicklung einzuschätzen. Neue geopolitische Realitäten Neben strukturellen Veränderungen und den nahezu vollständig unvorhersehbaren Entwicklungen im Handelsstreit gibt es einen dritten Unsicherheitsfaktor. Alte sicherheitspolitische Gewissheiten weichen neuen geopolitischen Realitäten. Dies schafft neue Herausforderungen für Europa: Wir werden daher erheblich mehr in unsere eigene Sicherheit investieren müssen. Um unsere Verteidigungsfähigkeiten ausreichend zu stärken, sind erheblich höhere Mittel erforderlich. Die Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit sieht einen starken Fall gegen die Finanzierung solcher ad hoc Bedürfnisse auf kurzfristige Weise ausschließlich durch die Neugewichtung von Budgets vor. Die Europäische Kommission schlägt beispielsweise vor, die nationale Ausnahmeklausel in den EU-Fiskalregeln zu aktivieren, um Ländern vorübergehend einen größeren Spielraum für Kreditaufnahme zu ermöglichen. Ich halte dies für einen vertretbaren Ansatz. Er würde es den Ländern ermöglichen, sich allmählich an höhere Verteidigungsausgaben anzupassen. Es muss jedoch klar sein, dass dies nur eine Übergangsphase wäre. Erhöhte Defizite dürfen nicht dauerhaft werden. Ein belastbares Europa, das handlungsfähig ist, basiert auf einer stabilen Grundlage. Dazu gehören solide öffentliche Finanzen, bei denen wichtige Posten im Kernhaushalt und durch laufende Einnahmen finanziert werden. Insgesamt gibt es Anzeichen für eine expansivere fiskalpolitische Ausrichtung im Euroraum. Ob eine größere Verschuldung auch zu größeren Preisdrücken im Euroraum führt, hängt von vielen Faktoren ab, wie zum Beispiel wofür das zusätzliche Geld ausgegeben wird, wie schnell es abfließt und wie viel Geld aus dem Ausland zufließt. Diese Unsicherheiten erschweren die Prognose von Entwicklungen. Jedenfalls behält der EZB-Rat das Risiko im Auge. Wie im Bericht unseres Apriltreffens festgehalten: «Eine Steigerung der Verteidigungs- und Infrastrukturausgaben könnte auch die Inflation mittelfristig steigen lassen.» Die derzeit hohe Unsicherheit dämpft leicht die Freude über positive Entwicklungen: Seit Jahresbeginn ist die Inflationsrate im Euroraum von 2,5 % auf 2,2 % im April gesunken. Damit rückt das Ziel endlich in greifbare Nähe. Wir sind auf dem richtigen Weg, auch wenn er steinig ist. Die Kernrate ist in letzter Zeit wieder gestiegen. Bei 4 % haben die Preise für Dienstleistungen besonders stark zugelegt. Der EZB-Rat wird die geldpolitische Ausrichtung weiterhin so lenken, dass die Inflationsrate mittelfristig bei 2 % stabilisiert wird. Sie fragen sich vielleicht: «Was bedeutet das genau für das nächste Treffen im Juni? Wird es eine weitere Zinssenkung geben?» So dringend diese Fragen auch sind, ich kann sie heute leider nicht beantworten. Seit Juli 2022 verfolgen wir im EZB-Rat einen datenabhängigen Ansatz und treffen Entscheidungen von Treffen zu Treffen. Dieser Ansatz hat sich als erfolgreich erwiesen, insbesondere angesichts der erhöhten Unsicherheit der letzten Jahre, wie nach der COVID-19-Pandemie und im Zuge des russischen Angriffskriegs gegen die Ukraine. Wir sind flexibel geblieben und haben kontinuierlich bewertet, wie die eingehenden Daten die mittelfristige Inflationsaussicht verändern. Hier haben wir unsere Baseline – das wahrscheinlichste Ergebnis – mit Szenarioanalysen ergänzt. Dies hat es uns ermöglicht, auch die Wahrscheinlichkeit weniger wahrscheinlicher, aber dennoch denkbarer Ergebnisse zu bewerten. Mit diesem Ansatz bin ich der Meinung, dass wir gut gerüstet sind, um mit der derzeit hohen Unsicherheit umzugehen. Wie ich bereits erläuterte, könnte die Inflation höher oder niedriger ausfallen als die jüngsten Erwartungen, je nachdem, wie sich der Handelsstreit entwickelt und welche anderen Einflussfaktoren wie der Wechselkurs, die Dienstleistungspreise und fiskalische Maßnahmen wirken. Angesichts dessen scheint es mir ratsamer denn je, Entscheidungen von Treffen zu Treffen auf der Grundlage der neuesten Daten zu treffen. Wenn wir nicht bereits so flexibel agieren würden, müssten wir spätestens jetzt damit beginnen. Es wäre unmöglich, sich angesichts der aktuellen Lage verlässlich auf einen spezifischen Zinspfad festzulegen. Im Juni wird der EZB-Rat über einen frischen Satz von Daten und eine aktualisierte Prognose verfügen. Diese werden uns helfen, die geldpolitische Ausrichtung so anzupassen, dass wir unserem Ziel einen weiteren Schritt näherkommen. Unser Ziel ist klar: Wir wollen, dass die Inflationsrate bald das Ziel von 2 % erreicht und sich dort nachhaltig stabilisiert. Daran besteht kein Zweifel. Damit geben wir den Inflationserwartungen einen stabilen Anker. Verankerte Inflationserwartungen erleichtern es den Geldpolitikern, die Inflation nach unerwarteten Ereignissen wieder auf das Ziel zurückzuführen. Die Erfolge im Kampf gegen die in den letzten Jahren viel zu hohen Inflationsraten wurden mit relativ geringen wirtschaftlichen Kosten erzielt. Dies lag teilweise daran, dass die Inflationserwartungen besser verankert waren als zuvor. Doch wir dürfen uns nicht auf unseren Lorbeeren ausruhen, was die Zukunft betrifft, denn die Ausgangslage hat sich geändert. Wir haben nicht mehr Jahrzehnte mit moderaten Inflationsraten hinter uns. Für viele Menschen war die Erfahrung solch starker Preisanstiege neu und dramatisch. Die Erinnerung daran wird wahrscheinlich nicht schnell verblassen. Inflations- und Lohnsetzungserwartungen können nun schneller oder stärker auf zukünftige Inflationsschocks reagieren. Daher müssen wir besonders wachsam sein, was die Entwicklung der Inflationserwartungen betrifft. Zum Beispiel waren die mittelfristigen Inflationserwartungen unter den Haushalten und Unternehmen im Euroraum in letzter Zeit wieder im Steigen begriffen. Sorgen über steigende Preise aufgrund der Handelspolitik beschäftigen nicht nur die Amerikaner. Wir werden diese Entwicklung genau im Auge behalten. Die Sicherstellung, dass die Inflationserwartungen fest verankert sind, ist eine dauerhafte Aufgabe für Geldpolitiker. Dies kann durch die Gewährleistung einer hoch glaubwürdigen Verpflichtung zur Stabilität und einer klaren Kommunikation erreicht werden. Um die Klarheit weiter zu verbessern, haben wir seitdem auch Methoden der KI-unterstützten Textanalyse implementiert. In diesem Sinne hat die Bundesbank ein neues KI-Modell entwickelt, das detaillierte und transparente Bewertungen von geldpolitischen Texten erstellen kann. Dies ermöglicht es uns beispielsweise zu beurteilen, ob bestimmte Aussagen voraussichtlich die gewünschten Signale senden werden. Schließlich möchten wir nicht, dass unsere Kommunikation unerwünschte Marktreaktionen auslöst oder zusätzliche Unsicherheit schafft. Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit: KI Analyse ergänzt menschliche Expertise. Europäische Geldpolitik in Zeiten hoher Unsicherheit In Zeiten hoher Unsicherheit ist es wichtig, dass die Europäische Zentralbank eine flexible Geldpolitik verfolgt, um auf unvorhergesehene Entwicklungen reagieren zu können. Durch eine angemessene und rechtzeitige Anpassung der Geldpolitik kann die EZB dazu beitragen, die wirtschaftliche Stabilität in der Eurozone zu erhalten. Es ist wichtig, dass die Geldpolitik transparent und vorhersehbar ist, um das Vertrauen der Märkte zu stärken. Die EZB sollte daher regelmäßig über ihre geldpolitischen Entscheidungen und Ziele kommunizieren, um Unsicherheiten zu reduzieren. In Zeiten hoher Unsicherheit sollte die EZB auch bereit sein, unkonventionelle geldpolitische Maßnahmen zu ergreifen, um die Funktionsfähigkeit der Finanzmärkte zu unterstützen und die wirtschaftliche Erholung zu fördern. Letztendlich ist es wichtig, dass die Europäische Zentralbank eng mit den nationalen Regierungen und anderen europäischen Institutionen zusammenarbeitet, um eine koordinierte und kohärente Geldpolitik zu gewährleisten und so die wirtschaftliche Stabilität in der Eurozone zu unterstützen.

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